Wie had vorig jaar gedacht dat we het eind 2021 nagelbijtend over dure grondstoffen, inflatie en mogelijke renteverhogingen zouden hebben? Ik in elk geval niet. Begin 2020 belandde een groot deel van de wereld in wat een zeer diepe recessie leek te worden. Er moesten steunpakketten komen, herstelplannen en enorme bestedingsimpulsen. Grondstofprijzen duikelden omlaag, de olieprijs was zelfs even negatief. Geen vakbond durfde hoge looneisen te stellen, want er kwam massawerkloosheid aan. En de centrale banken bedachten nieuwe manieren om nog meer liquiditeit in het systeem te pompen.

Terugkijkend: misschien was het allemaal een tikje overdreven. Het economisch herstel na de eerste coronagolf ging veel sneller dan gedacht en de volgende golven hadden veel minder effect op de economie. De industrie bleef draaien, de internationale handel groeide en consumenten gedroegen zich lang niet zo angstig als in het voorjaar van 2020.

Inmiddels is corona nog lang niet weg, maar zijn de economische gevolgen nauwelijks meer te zien. Het bbp van het eurogebied groeit zelfs sneller dan dat van de VS en de werkloosheid daalt snel. Zelfs de Italiaanse economie, die toch op de rand van de afgrond stond en alleen gered kon worden met Europese miljarden, nadert rap het niveau van eind 2019.

Maar na de recessie-angst kwam een nieuwe vrees. Gaat het allemaal niet iets te snel weer omhoog? Het herstel leidt tot tekorten, misallocatie en stijgende prijzen. De inflatie in het eurogebied is in oktober opgelopen tot boven de 4%. Dat komt vooral door de piek in energieprijzen, maar de prijzen van voeding, industriële producten en diensten stijgen met minimaal 2%. Nederland doet leuk mee met een inflatie in oktober van 3,8%. Dat is het hoogste percentage sinds begin 2002.

Het is tijdelijk. Het gaat wel weer over. Dit zijn slechts aanpassingsproblemen. ECB-president Christine Lagarde had afgelopen donderdag veel moeite om het gemor over de snelle prijsstijgingen tot bedaren te brengen. De centrale bank blijft erbij dat de hoge inflatie een tijdelijk fenomeen is. Haar sussende woorden riepen vooral scepsis op. De ECB loopt achter de feiten aan, is de teneur. Deze inflatie is uitzonderlijk en hoeft helemaal niet tijdelijk te zijn, waarom ziet de centrale bank dat niet?

Ik snap die argwaan wel. Wie naar de prijsgrafieken kijkt en de lijnen bijna recht omhoog ziet gaan, moet wel denken dat het vreselijk mis dreigt te lopen. Maar juist door de diepe recessie van vorig jaar en het plotselinge herstel, zouden deze grafieken weleens misleidend kunnen zijn. Normaal gaan er in de herstelfase jaren overheen. Inflatie meten op jaarbasis geeft dan een prima beeld van de ontwikkelingen. Maar nu ging het veel sneller en geeft het inflatiecijfer niet alleen weer hoe goed het nu gaat, maar vooral ook hoe slecht we er een jaar geleden voor stonden.

De altijd eigenwijze Duitse Berenbergbank maakte daarom afgelopen week een tweejarige inflatiegrafiek, waarin het prijspeil nu wordt vergeleken met dat van 2019 (en dan door twee gedeeld om weer bij een jaarlijks percentage te komen). Dan valt het tijdelijke dal van 2020 weg en ziet de inflatiestijging er veel minder eng uit.

Ik heb dat kunstje nagedaan voor Nederland en berekende de prijsstijging ten opzichte van twee jaar geleden. Vooral de stijging van de producentenprijzen valt dan reuze mee. Geen 17% in september, maar slechts 5%. Ook de consumenteninflatie gaat flink omlaag, van 3,8% in oktober naar 2,5%. Ook de tweejarige inflatie loopt de afgelopen maanden op, maar niet meer zo uitzinnig als het traditionele cijfer.

(klik voor groot)

Het plaatje voor de economische groei ziet er ook heel anders uit, als je met twee jaar rekent. Van de enorme jaargroei in het tweede kwartaal blijft niets over. We staan na twee jaar dan op een heel klein plusje. Het gaat dus duidelijk nog om herstel, en niet om nieuwe groei. Dat besef zou de zorgen over langdurige inflatie kunnen temperen.

De consumptie is ook nog maar net terug op het niveau van twee jaar geleden. Alleen hebben de Nederlandse consumenten nu wel zo’n vijftig miljard aan extra coronaspaargeld op de bank staan. Daar is dus duidelijk opwaarts potentieel. Kijk, als al die miljarden de komende tijd echt worden uitgegeven, ja dan ga ik ook voor langdurige inflatie vrezen.

FD

‘De zorg is uitgekleed’. Dat is het nieuwe argument van de coronatwijfelaars. Was er niet bezuinigd, dan hadden we nu al die naar adem happende covid-patienten gewoon op de IC kunnen stallen. En waren er genoeg verpleegkundigen geweest om ze tijdens hun kunstmatige coma te verzorgen.

Het is een bizar argument. Allereerst omdat het afschuwelijk is om bewusteloos op de IC te liggen. Meer menselijk lijden kan niet de oplossing zijn. Daarnaast: er is in Nederland helemaal nooit bezuinigd op de zorg. De zorgbegroting ging de afgelopen decennia van 2% naar meer dan 10% van het bbp. Volgend jaar geven we er meer dan 93 miljard euro aan uit. Een record. Zorg is het koekoeksjong dat andere nuttige uitgaven (onderwijs, milieu) uit de begroting wipt.

Maar vooral: vaccineren is ook gezondheidszorg. De medische wetenschap biedt de oplossing voor corona, maar er zijn blijkbaar nog steeds mensen die liever een slang in hun keel krijgen dan een prikje in hun arm. Daar liggen ze dan, op IC, terwijl de operaties van echte patiënten worden afgebeld omdat het bed bezet blijft. De spijt komt altijd te laat.

Doen we de energietransitie met Shell, of zonder? Dat is de vraag voor elke belegger met een geweten. Je kunt proberen de Brits-Nederlandse olietanker van koers te laten veranderen door tijdens aandeelhoudersvergaderingen te stemmen voor de duurzame agendapunten van Mark van Baal van actiegroep Follow This. Maar je kunt ook gewoon juist al je ‘olies’ verkopen en dan met schone handen roepen: ‘Kijk, in mijn portefeuille zit geen Shell, ik investeer alleen in schone bedrijven!’

Het is een keuze tussen duwen of trekken: ga je duwen tegen klimaatonvriendelijke bedrijven, of juist trekken aan de schone ondernemingen? Maken we de oude economie schoon, of bouwen we een hele nieuwe?

Na jaren van investeren in vies, kiest ABP opeens voor de tweede optie. Dat valt natuurlijk te prijzen, want we willen allemaal een stabiel klimaat. Maar ik heb toch twijfels bij de bekering van de pensioengigant. Als ze het klimaat belangrijk genoeg vinden om al hun olies te verkopen, hadden ze de afgelopen jaren dan niet één keer kunnen duwen? Waarom was het juist het ABP dat steeds tégen de voorstellen van Van Baal stemde?

FD

Containerschip Cassiopeia voer op 27 september de Chinese haven Xiamen uit. Bestemming: Long Beach, Los Angeles. Lading: zo’n 5000 containers vol Chinese spulletjes. Een standaard reis voor het 360 meter lange schip. Maar sinds aankomst op 13 oktober ligt het schip voor anker wachtend op een losplaats, zo is te zien op de app van MarineTraffic. Net als die tientallen andere schepen buitengaats voor Long Beach.

De containerkranen van die haven staan grotendeels stil, want op de kade kan er geen container meer bij. Deze volle containers kunnen niet worden opgehaald, omdat de vrachtwagens hun lege containers nergens kwijt kunnen, want… de kades zijn vol. Het logistieke systeem van de VS heeft zichzelf muurvast gezet.

Dat doen wij beter. Voor Rotterdam liggen maar enkele containerschepen. Maar het Amerikaanse vervoersinfarct kan ook ons raken. Misschien zou Cassiopeia’s volgende lading wel sinterklaascadeaus voor Nederland zijn. ‘Dit wordt erger dan Lehman Brothers’, voorspelt de ceo van Flexport, een grote expediteur. Ik ga die app de komende tijd maar extra goed in de gaten houden.

FD

De rente is nul. Het oude opkoopprogramma uit de eurocrisis loopt nog steeds. En het nieuwe programma waarmee de Europese Centrale Bank (ECB) economische schade van de coronapandemie bestrijdt, is ook nog actief. Ondertussen loopt de inflatie in Europa snel op.

Want die economische schade viel juist reuze mee en we zijn niet in een diepe recessie beland, maar in een periode van ongekend snel herstel. Deze onverwachte herstart van de wereldeconomie leidt tot schaarste en tekorten, waardoor de prijzen van energie, grondstoffen, halffabricaten en transport snel zijn opgelopen.

Waarom stopt de ECB dan niet subiet met de opkoopprogramma’s en verhoogt men in Frankfurt niet snel de rente? Het doel van 2% inflatie is inmiddels ruim gehaald. In de woorden van Jeroen Dijsselbloem: ‘De ECB zal moeten verkrappen’.

Maar dat is makkelijker gezegd dan gedaan. De timing en omvang van zo’n monetaire verkrapping luistert zeer nauw. Als buitenstaander denk ik ook: tijd voor een renteverhoging. Maar als ik lid was van de Governing Council, de bestuursraad van de ECB, zou ik toch twijfelen.Om wat meer van die twijfel te begrijpen, maakte ik bovenstaand schema. Wat zijn de dilemma’s op dit ingewikkelde moment van de conjunctuur, en wat is het worst case scenario bij iedere actie? Allereerst zal zo’n Governing Council-lid moeten beoordelen of we te maken hebben met een tijdelijke inflatiepiek, vanwege het onverwachte herstel en de kosten van corona, of met een langdurig hogere inflatie. Kiest hij of zij (meestal hij) voor het eerste scenario dan zijn er grof gezegd twee beleidskeuzes.

De eerste is: niets doen. De inflatie gaat vanzelf weer omlaag als de wereldeconomie zich herschikt en de schaarste afneemt. Maar niets doen is niet per se neutraal beleid. In de tussentijd is de inflatie immers hoger dan verwacht. Dat betekent dat geld lenen tijdelijk goedkoper is. De prijs van geleend geld is immers de reële rente: de nominale rente minus de inflatie. Als de inflatie onverwacht hoog is, is de reële rente onverwacht laag. Dat stimuleert lenen en jaagt de economie nog verder op. Niets doen leidt dus mogelijk tot nog meer schaarste en inflatie. Waar is de ECB mee bezig, zal Europa zich afvragen. De inflatie stijgt maar men doet niets! Dat kan de reputatie van de ECB als inflatiebestrijder langdurig schaden, waardoor inflatieverwachtingen toenemen en de prijsstijgingen permanent worden.

Dan toch maar monetair verkrappen, ook al is de inflatie tijdelijk, zodat in elk geval de reële rente gelijk blijft? Ook dat heeft nadelen. Financiële markten kunnen dat uitleggen als te assertief gedrag: de ECB denkt dat inflatie tijdelijk is, maar grijpt toch in. Streng monetair beleid ligt op de loer, denken de beleggers dan. Rentes stijgen, de euro apprecieert en aandelenkoersen duiken omlaag. In het uiterste geval: een ouderwetse beurskrach.

Als de ECB denkt dat de inflatie lange tijd hoog blijft, is de beleidskeuze nog moeilijker. Milde verkrapping, gericht op het gelijk houden van de reële rente, is dan misschien wel te weinig. Aan de inflatie wordt dan per saldo niets gedaan en uiteindelijk komen er looneisen als die inflatie de koopkracht erodeert. Een ouderwetse loon-prijs-spiraal is geboren; net als in de jaren zeventig, toen energie duur was, de overheid veel geld uitgaf en de inflatie snel opliep. Stagflatie was toen het uiteindelijke gevolg.

Dan maar stevig optreden tegen de langdurige inflatie? Even flink de rem er op, zodat de reële rente flink stijgt? Het zal de inflatie waarschijnlijk wel temmen, maar ten koste van een recessie. En bij die hoge rente zijn de corona-schulden van bedrijven en overheden opeens acuut problematisch. Een recessie met onbetaalbare schulden, dat klinkt wel erg als een onhoudbare schuldencrisis. Geen goed idee, dus.

Nee, ik benijd die monetaire beleidsmakers in Frankfurt niet. De kans dat ze het precies goed doen is klein, het gevaar van uitglijders vele malen groter.

FD

Opeens geef ik weer handen. Al meerdere keren de afgelopen week. Met bekenden en wildvreemden. Eén keer zelfs op mijn eigen initiatief! Terwijl we nog steeds in een pandemie zitten en het griepvirus dit jaar extra hard dreigt toe te slaan. Elke keer als wij elkaar de hand schudden geven de virussen elkaar een high five.

Waarom doen we het dan? Omdat we in een klassiek prisoner’s dilemma zitten: het probleem uit de speltheorie waarbij twee verdachten het beste niet bekennen, maar omdat ze dat niet kunnen afspreken, juist wel hun misdaad opbiechten.

In het handschuddilemma zouden beide partijen bij de ontmoeting samen moet kiezen voor een wuif of een boks. Maar de kosten van de ander beledigen door niet de uitgestoken hand te pakken, zijn groter dan de potentiële baten: een miniem kleinere kans op virusverspreiding. Bij gebrek aan een sociale conventie, een afspraak, drukken we elkaar toch maar de hand.

Daarom deze poging tot sociale coördinatie: beste FD-lezers, we geven elkaar allemaal geen hand. In elk geval tot oudejaarsavond. Dat is niet onbeleefd, maar juist heel vriendelijk. Afgesproken?

FD 

De huizenprijzen stijgen te snel, vindt de president van De Nederlandsche Bank. En de hypotheekschuld ook. Onze woningmarkt is overspannen en de financiële risico’s nemen toe. Hoogste tijd om snel een einde te maken aan de fiscale stimulering van het eigenwoningbezit. Dan koelt de markt weer af.

Welke DNB-president is aan het woord? Het kan Klaas Knot zijn, die deze week voorstelde om de hypotheekrenteaftrek snel af te bouwen en het eigen huis als een onderdeel van het vermogen onder te brengen in Box-3 van de belastingen. Maar het kan net zo goed zijn voorganger Nout Wellink zijn, die vanaf de jaren negentig precies hetzelfde pleidooi hield, om precies dezelfde redenen. Al minstens 25 jaar pleit de centrale bank tijdens elke periode van stijgende huizenprijzen consequent voor het sterk verminderen van de fiscale subsidies.

Niet totaal zonder succes, overigens. In de afgelopen decennia is het belastingregime voor de woningeigenaar telkens wat armoediger geworden. Zo moet sinds 1997 een extra hypotheek echt aan het eigen huis worden besteed. In 2001 ging de aftrekbaarheid naar maximaal dertig jaar. Een jaar later werd de bijleenregeling ingevoerd, en moest een doorstromer de overwaarde van het vorige huis gebruiken voor de aankoop van het nieuwe. Het maximale aftrekpercentage werd jaarlijks verlaagd met een half procentpunt. Tijdens Rutte 3 ging dat zelfs naar drie procentpunt per jaar.

Het is voor DNB nog niet genoeg. Afbouw is niet meer voldoende: afschaffen van de hypotheekrenteaftrek is nu het doel. De meeste economen zijn het hier trouwens roerend mee eens. Schulden subsidiëren via de inkomstenbelasting is onlogisch en leidt tot verkeerde prikkels. De nettowaarde van het huis (marktprijs minus hypotheekschuld) beschouwen als vermogen en als zodanig belasten, is in principe de juiste manier. Ik zie daar ook de logica van in.

Maar over de directe aanleiding voor Knots oproep ben ik wat minder zeker. Volgens DNB vertonen huizenkopers weer riskant leengedrag. Ze steken zich diep in de schulden, zijn zo kwetsbaar voor tegenvallers en dat zou de financiële stabiliteit in Nederland kunnen ondermijnen. Knot onderbouwt dat door erop te wijzen dat steeds meer starters hun leenruimte maximaal of bijna maximaal gebruiken. Ruim 53% neemt een hypotheek die meer dan 90% bedraagt van het bedrag dat ze volgens de Nederlandse normen op basis van hun inkomen mogen lenen. Zeven jaar geleden was dat nog minder dan 40%. Een inkomenstegenvaller, en het huishouden kan in de problemen komen. Ook doorstromers gaan steeds vaker tot het uiterste.

Spannend. Maar de leennorm is niet het enige criterium. Budgetvoorlichter Nibud vindt zo’n vierenhalf keer het jaarinkomen het maximum (voor lagere inkomens nog wat minder, voor hogere wat meer, er zit een onwaarschijnlijk ingewikkelde formule achter de norm). Op de huizenmarkt leiden extra financieringsmogelijkheden niet tot extra nieuwbouw van woningen, want de bouw loopt steeds vast in procedures en vergunningen. Het aanbod is inelastisch, dus als huizenkopers meer kunnen betalen, leidt dat alleen maar tot hogere prijzen. Dat betekent momenteel dat de leennormen de hoogte van de huizenprijzen bepalen. Nibud legt het plafond in de markt.

Een ander belangrijk criterium is daardoor nu veel minder bindend: de hypotheeksom ten opzichte van de woningwaarde. Deze loan-to-value (ltv) is de afgelopen tijd juist gedaald. Zo’n 55% van de starters en 25% van de doorstromers leent nu meer dan 90% van de maximale ltv. Dat was in 2014 nog respectievelijk 68% en 34%. Wie naar het onderpand kijkt, ziet dus juist minder risico’s. Dan zijn huizen niet duur, maar juist goedkoop.

Ook nemen veel minder huizenkopers een gokje met de rente. Hypotheken met variabele rente zijn uit, rentes worden veel vaker voor tien of meer jaar vastgezet. Vast, zeker en stabiel. Precies wat DNB wil. Maar de aflossingvrijehypotheek rukt weer op, waarschuwt Knot. Dat klopt. Maar vooral bij mensen ouder dan 45 jaar. Die cashen een beetje van hun overwaarde op die manier. Bij jongere huizenkopers komt deze riskante hypotheekvorm veel minder voor en ook veel minder dan in 2014.

Zo onstabiel is die woningmarkt dus niet. Er zijn genoeg prima redenen om de renteaftrek af te schaffen, angst zaaien over ‘riskant leengedrag’ is daarbij niet nodig.

FD

We moeten het hebben over het klimaatstandpunt van de PvdA. En dan specifiek hun standpunt over CCS, het afvangen en opslaan van CO2. Want daar is de partij een groot voorstander van. Maar ook fanatiek op tegen.

CCS is volgens veel experts noodzakelijk om snel CO2-emissies te verminderen. Het is beter om de industrie echt groen te maken, met elektriciteit en waterstof geproduceerd uit onverdachte bronnen. Maar voor snelle reductie moeten we ook afvangen en opslaan. Het kabinet vindt dat ook en besloot meer geld uit te trekken. Het subsidieplafond gaat met 2,5 megaton CO2 omhoog, naar 9,7 megaton.

PvdA in de gordijnen. Kamerlid Joris Thijssen diende een motie in waarin hij het kabinet vraagt ‘het plafond voor CCS niet te verhogen’, we moeten eerst meer onderzoek doen. Op Twitter stelde hij zelfs voor om CCS over te slaan.

Toch maar het PvdA-verkiezingsprogramma erbij gepakt en de doorrekening daarvan door het PBL. Daar lees ik: ‘Het subsidieplafond voor CCS wordt verruimd, van 7,2 naar 10,2 megaton.’ Nog meer dus dan het kabinet wil en ook meer dan enig andere partij. Wie snapt het nog?

FD

Hoe oud was u in 1980? Ik was net 14, dus oud genoeg om de krant te lezen, maar niet om het nieuws te begrijpen. Mark Rutte was 13. DNB-president Klaas Knot ook.

Jonge pubers waren we. Dus toen de Amerikaanse Fed-voorzitter Paul Volcker dat jaar de rente verhoogde naar 20%, kregen we dat nauwelijks mee. Wat we wel merkten was de diepe recessie die deze Volcker-shock veroorzaakte. Wij groeiden op in een decennium van recessie, bezuinigingen en jeugdwerkloosheid. De ellende werd muzikaal omlijst door de deprimerende synthesizer-deuntjes van  en Tears for Fears en het pathetische gekweel van The Smiths. De meisjes trokken blazers aan met afzichtelijke schoudervullingen en toupeerden hun haar net zo lang tot zelfs de knapste onder hen er uit zag als een blonde suikerspin.

Waarom val ik u lastig met deze jeugdtrauma’s? Omdat de Volcker-shock een reactie was op de energiecrisis van de jaren zeventig, toen dure olie zorgde voor een loon-prijsspiraal en torenhoge inflatie. Gelukkig was ECB-president Christine Lagarde in 1980 al 24 jaar. Hopelijk oud genoeg om die les toen al te leren en ditmaal wel op tijd op te treden.

FD

Blijkt de overheid toch een geluksmachine te zijn. De grote bestrijder van pech. Is de gasrekening te hoog? Dan springt de overheid bij met gulle compensatie. De Mark Rutte van tien jaar geleden had ervan gegruwd, maar zijn secondant, rasliberaal Stef Blok, zegt nu: ‘We mikken erop dat huishoudens een deel van de prijsstijgingen terugkrijgen.’ Hij gaat daarvoor aan ‘meerdere knoppen’ draaien.

Maar welke knoppen dan? Iedereen compenseren, bijvoorbeeld via een lagere energiebelasting? Dat wordt een absurde broekzak-vestzakoperatie, waarbij alle burgers tegelijk ontvangen en betalen. De overheid kan immers geen geld maken, maar het alleen herverdelen.

Heel precies alleen de ‘slachtoffers’ van de hoge gasprijs geld toestoppen is echter ook niet logisch. Mensen die kozen voor een energiecontract met vaste prijzen gaan dan betalen voor mensen die een gokje waagden en gingen voor tijdelijk lagere maandlasten. Woningcorporaties die geen cent uitgaven aan isolatie komen met de schrik vrij.

Nee, zo’n geluksmachine klinkt leuk als concept. Maar in de werkelijkheid is ‘ie moeilijk aan de praat te krijgen.

FD