De Kamer onderzoekt deflatiegevaar: aspirientjes mee!

(Deze column verscheen eerder hier)

De premies voor onze ziektekostenverzekering gaan volgend jaar weer flink omhoog. Verzekeraars Ohra en CZ gooien er zo’n 5% ­bovenop. Bij VGZ wordt de ­basisverzekering in 2015 zelfs ruim 12% duurder.

Geweldig toch, hoe onze verzekeraars zich inspannen om de Nederlandse economie een zetje in de goede richting te geven. Zorgpremies wegen voor anderhalf procent mee in het consumentenprijsindexcijfer. Dus een pakweg 7,5% hogere gemiddelde premie levert 0,1 procentpunt meer inflatie op. Bravo!

Daar kunnen de telecombedrijven een voorbeeld aan nemen. De continu dalende belkosten brengen Nederland aan de rand van de deflatie. Inmiddels bedraagt de inflatie hier nog maar 0,2%, net onder het gemiddelde in het eurogebied.

Schermafbeelding 2014-11-23 om 14.01.33

Ook de oliesjeiks zouden zich moeten schamen. Sinds de zomer is de olieprijs met 20% gedaald. Met iedere dollar die we minder betalen voor een vat ruwe olie tikt de inflatie verder omlaag. Nog even en we zitten met een ­dalend prijspeil. Leer maar vast met stokjes eten, want binnenkort zitten we in het ­Japanscenario.

Inflatie is goed, deflatie slecht, dat is het liedje dat de meeste economen en analisten dit jaar zingen. Was de wereld maar zo simpel. Of we slechter af zijn met deflatie dan met inflatie hangt van de omstandigheden af. Komt de deflatie door dalende kosten of te lage vraag? Gaan de lonen mee omlaag of stijgt de koopkracht als de prijzen dalen? Zijn hoge schulden een groter probleem dan lage vermogens? Kan de rente nog verder omlaag of is het nulpunt al bereikt? En reageren consumenten en investeerders wel op deflatie zoals de keynesiaanse modellen voorspellen?

De Tweede Kamer organiseert de komende week een hoorzitting over deflatie. Mijn advies voor de parlementariërs: aspirientjes mee, want je krijgt ­gegarandeerd hoofdpijn.

Om het nog wat ingewikkelder te maken: eigenlijk gaat het bij de deflatieproblemen niet om prijsdalingen nu, maar om de verwachting bij het publiek dat in de nabije toekomst de prijzen blijven dalen. Alleen dan is er de facto sprake van een hogere reële rente (dat is de marktrente minus de verwachte inflatie), en zullen consumenten meer sparen en bedrijven minder graag investeren, waardoor de vraag nog verder daalt en prijzen daadwerkelijk gaan dalen.

De verwachting van deflatie leidt tot deflatie. Daarom worden centrale bankiers zenuwachtig als de inflatieverwachtingen dalen.

Helaas is het nogal lastig om die verwachtingen te meten. Een manier is om het aan ‘kenners’ te vragen. De Europese Centrale Bank (ECB) doet dat regelmatig. Uit de laatste enquête blijkt dat professionele marktvorsers denken dat de prijzen in het eurogebied dit jaar slechts 0,5% stijgen en volgend jaar 1%. Dat is geen deflatie, maar ook niet de inflatie van net onder de 2% waar de ECB op mikt.

Maar weten de experts wel wat er onder het publiek leeft? Wat is de inflatieverwachting van de gewone man? Die is uiteindelijk van belang.

Ook daar wordt regelmatig onderzoek naar gedaan. Het CBS doet dat bijvoorbeeld ieder kwartaal. Van de ondervraagde Nederlanders verwacht 43% dat de inflatie de komende twaalf maanden hoger wordt dan of even hoog zal zijn als het afgelopen jaar. Prijzen blijven gelijk denkt 40%. Slechts 4% verwacht deflatie. Die percentages wijken nauwelijks af van de gemiddelde verwachtingen sinds 2003.Schermafbeelding 2014-11-23 om 14.01.56

In het eurogebied als geheel zijn de inflatieverwachtingen wel wat aan het afkoelen. Ruim 20% verwacht dat de inflatie het komende jaar nog verder gaat dalen. Drie jaar gelden was dat nog maar 10%. Aan de andere kant: ruim een derde verwacht gelijkblijvende inflatie en hetzelfde deel denkt dat de prijzen juist sneller gaan stijgen. De grote meerderheid verwacht dus geen deflatie.

Schermafbeelding 2014-11-23 om 14.01.17

Overigens is de gemiddelde burger allerminst een kenner van het prijspeil. Mensen overschatten de inflatie structureel, zo blijkt uit onderzoek. Ze hebben vaak geen idee van toekomstige prijsstijgingen, en baseren hun verwachtingen vooral op het recente verleden. Maar dat is geen probleem. Als consumenten en investeerders op basis van gevoel en onjuiste redeneringen inflatie verwachten, werkt dat net zo goed als tegengif voor langdurige deflatie.

Deflatie bezoekt de Tweede Kamer

De vaste commissie Financiën van de Tweede Kamer organiseerde afgelopen dinsdag (18-11) een rondetafelgesprek over het deflatiegevaar in de eurozone en Nederland.

In de eerste ronde spraken de Kamerleden met DNB-president Klaas Knot en CPB-directeur Laura van Geest. In de tweede ronde kwam een viertal economen aan het woord. Drie hoogleraren: Lex Hoogduin, Roel Beetsma en Sylvester Eijffinger, en één freelance journalist (ik, zei de gek).

Zoals dat gaat met dit soort bijeenkomsten, werd schriftelijke input op prijs gesteld. Ik stuurde een paar dagen voor het gesprek daarom onderstaand tekstje op:


Inbreng Mathijs Bouman, TK hoorzitting op 18 november 2014

Deflatie in zes misverstanden
Ik wil de problemen die langdurige deflatie met zich mee zou kunnen brengen, niet bagatelliseren. Maar grijp graag de gelegenheid aan om een aantal misverstanden uit de weg te werken.

Misverstand 1: Deflatie is de kwaal
Deflatie is in de eerste plaats een symptoom. Als tijdens een recessie en schuldencrisis de vraag naar goederen en diensten laag is, schiet productiecapaciteit over. Dat zet druk op prijzen en lonen. Daardoor daalt de inflatie, mogelijk zelfs tot onder de nul: deflatie.

Er is dus wel eens deflatie tijdens een recessie, maar daarmee is niet gezegd dat deflatie een recessie veroorzaakt of erger maakt.

Misverstand 2: Als prijzen dalen zullen consumenten hun bestedingen uitstellen
Maar leidt deflatie dan niet tot uitstel van bestedingen, omdat consumenten wachten tot producten goedkoper worden? Nee, dat is een versimpelde weergave van de (theoretische) relatie tussen daling van het algemeen prijspeil en de effectieve vraag.

Wat er werkelijk wordt bedoeld (en zelfs centrale bankiers formuleren dit helaas vaak slordig), is dat als het algemeen prijspeil daalt, de reële rente (dat is de marktrente minus inflatie) stijgt. Op zich zou een daling van de marktrente dit kunnen opvangen, maar als door de recessie en ruim monetair beleid de rente al (dicht bij) nul is, lukt dat niet meer. Dit is de beroemde keynesiaanse ‘liquiditeitenval’.

In dat geval zorgt deflatie (of lager dan verwachte inflatie, op zich is dat net zo schadelijk) mogelijk voor een reële rente waarbij consumenten teveel sparen en bedrijven te weinig investeren om iedereen aan een baan te helpen.

Dat is althans de theorie waarop de angst voor deflatie is gebaseerd. Dus niet: consumenten wachten op goedkopere producten. Maar wel: we kunnen de reële rente niet negatief genoeg maken. Dat betekent ook dat er nauwelijks verschil is tussen lage inflatie en milde deflatie. Er ligt geen magische grens bij 0% inflatie. Hoe hoog of laag is de reële rente, dat is de enige relevant vraag.

De te hoge reële rente zou volgens de (neo-)keynesiaanse gedachtegang zorgen voor langdurige, structurele onderbesteding. De economie is in een suboptimaal evenwicht terecht gekomen waar de vraag lager en werkloosheid hoger is dan in het optimum.

De oplossing is: hogere inflatie. Of preciezer: hogere verwachte inflatie. Als het burgers en bedrijven hogere inflatie verwachten, gaat de reële rente waarmee men rekent, direct omlaag. De reële rente van bijvoorbeeld een lening met een looptijd van tien jaar, is immers gelijk aan de nominale rente minus de gedurende die tien jaar verwachte inflatie. Het gaat er in deze theorie dus om de inflatieverwachtingen aan te wakkeren. Bijvoorbeeld met extra overheidsuitgaven die de onderbesteding verminderen. Of met onorthodox monetair beleid (extreem lage rente, opkoopprogramma’s, helikoptergeld etc.)

Of een lagere reële rente echt voor de verlossende extra bestedingen zou zorgen, is m.i. maar de vraag. Maar dit is in elk geval de achterliggende redenering van economen die vrezen voor een deflatiespiraal.

Misverstand 3: Schulden worden duurder, er zijn alleen verliezers
Als het algemene prijspeil langdurig daalt, worden zowel bezittingen als schulden ‘meer waard’. Als de deflatie onverwacht is, dus als er bij het aangaan van de schulden of opbouwen van vermogen geen rekening mee is gehouden, zullen schuldenaren een tegenvaller ervaren en vermogenden een meevaller. (In tijden van onverwacht hoge inflatie is dat andersom). Op zich levert dat op per saldo geen verandering op, want de tegenvaller van de een is gelijk aan de tegenvaller van de ander.

Maar als verder oplopende schuldenlast voor problemen zorgt, waar de hogere (reële ) vermogens niet tegen opwegen, kan deflatie via deze weg per saldo slecht uitpakken voor de economie als geheel. Volgens veel economen zitten wij nu in deze situatie. Problematische schulden van burgers, bedrijven en overheden worden nog ondragelijker door de deflatie (of onverwacht lage inflatie).

Inflatie kan te hoge schuldenlast dragelijker maken, maar inflatie is hersenloze manier van herverdelen. Als we vinden dat de schulden nu te hoog zijn, dan kunnen we daar wat aan doen. Bijvoorbeeld door kwijtschelding door banken, milde regelingen voor eigenhuisbezitters met onderwaarde, overheidsgaranties of -subsidies voor schuldenaren en minder kostbaar (persoonlijk) faillissement. We hoeven niet op inflatie te wachten om iets aan de te hoge schuldenlast te doen.

Misverstand 4: Dalende prijzen zijn altijd een probleem
Nee, de goedkope olie is geen probleem. De inflatie gaat er nog verder door omlaag. Maar goedkope olie is op zichzelf een bestedingsimpuls voor de economie. De koopkracht stijgt, consumenten en bedrijven kunnen meer uitgeven. Er is geen enkele reden om goedkope olie te vrezen, ook al schiet de inflatie daardoor misschien onder de nul.

Hetzelfde geldt voor de goedkope tarwe en andere agrarische producten die de afgelopen tijd vanwege goede oogsten goedkoper werden. Als deflatie al een groot probleem wordt, dan alleen als de binnenlandse prijzen langdurig dalen en de lonen mee omlaag gaan.

Misverstand 5: In sommige Europese landen is het desastreuse effect van deflatie al zichtbaar
Er is deflatie in Spanje. Het prijspeil daalde in oktober voor de vierde maand op rij. In Griekenland is de prijsindex nog langer negatief. Maar de Spaanse economie groeide de afgelopen drie kwartalen telkens met een half procent. Die van Griekenland zelf nog harder. Het eurogebied – waar de inflatie positief was – bleef steken op minder dan de helft.

Voor Spanje en Griekenland is deflatie een gevolg van de noodzakelijke loonmatiging, die voor een beter concurrerend bedrijfsleven moet zorgen. Probleem, of oplossing?

Misverstand 6. We moeten ons nu buitengewoon veel zorgen maken over deflatie
Nee, wij niet. Of de reële rente nu veel te hoog is, is maar de vraag. Of lagere reële rente de bestedingen zou aanwakkeren eveneens. Schuldsanering kan op andere manieren dan via inflatie.

Maar de ECB moet zich wel zorgen maken. Zij voldoen duidelijk niet aan hun mandaat: inflatie onder, maar dichtbij de 2%. Voor de centrale bank is de lage inflatie een aanslag op de geloofwaardigheid – uiteindelijk de enige asset die de ECB bezit.

En nee, ik denk niet dat het willekeurig opkopen van staatsobligaties van eurolanden en het oppompen van de balans van de ECB, voor hogere inflatie zal zorgen. Ik zou niet weten waarom.


LINKS

Voor wie verder wil lezen: hieronder een paar linkjes naar columns die ik dit jaar over dit onderwerp schreef in het Financieele Dagblad:

Europa in de greep van slordig geformuleerde angst voor deflatie
http://mathijsbouman.nl/mathijsbouman.nl/?p=275

ECB vecht niet tegen deflatie, maar tegen hoge rente
http://mathijsbouman.nl/mathijsbouman.nl/?p=161

Hersenverweking
http://mathijsbouman.nl/mathijsbouman.nl/?p=294

Lees ook wat Chicago-econoom John Cochrane schrijft over deflatie:
http://online.wsj.com/articles/john-cochrane-whos-afraid-of-a-little-deflation-1415919082?mod=WSJ_hpp_sections_opinion

http://johnhcochrane.blogspot.nl/2014/07/deflation-skeptics.html


Hoe het Rondetafelgesprek zich voltrok? Er was een stream, en @huizenprijzen was zo vriendelijk grote delen online te zetten:

Knot en Van Geest:

Hoogduin en Bouman:

 

 

Sorry, beste ambtenaren…

Het zal een jaar of vier geleden zijn geweest dat ik een telefoontje kreeg van het ministerie van Economische Zaken. Men was bezig met een onderzoek naar de wensen en klachten van kleine ondernemers in Nederland. Of ik als zelfstandige-zonder-personeel mee wilde doen met deze inventarisatie.

VAR
Een paar weken later zat ik in Café Dauphine, te Amsterdam, tegenover twee jonge, enthousiaste ambtenaren. Wat kunnen we beter doen, vroegen zij gretig. Waar kunnen u als zzp’er mee helpen? Ik greep deze kans om te klagen met beide handen aan. Die jaarlijkse aanvraag voor de Verklaring Arbeidsrelatie (VAR), kon dat niet simpeler? Waarom werd ik, nadat ik enkele keren een dag te laat was met mijn btw, tot in lengte van dagen gestraft met een maandelijkse belastingaanslag? En kon er misschien iets worden gedaan aan de zeer beperkte aftrekmogelijkheden van de kosten die ik maakte voor mijn kantoor aan huis?

O, de gruwelijke naïviteit, de stompzinnige hooghartigheid. Sorry, ambtenaren. Duizend maal excuus voor deze domme, domme vragen. Ik wist vier jaar geleden niet wat ik deed. Ik liep met mijn hoofd hoog in de wolken en leefde in de sprookjesachtige veronderstelling dat de overheid blij met mij was, en met al die andere kleine zelfstandigen. Inmiddels sta ik met beide benen op de grond.

BGL
Daarom wil ik graag al mijn kritische vragen en opmerkingen terugnemen. Natuurlijk vul ik ieder jaar enthousiast mijn VAR in. Ik snap dat schijnzelfstandigen de pest van deze tijd zijn, dat nep-zzp’ers de sociale zekerheid kapot maken en de solidariteit in Nederland ondermijnen. Dus snap ik ook heel goed waarom de overheid mij telkens wil laten verklaren dat mijn opdrachtgever niet stiekem mijn werkgever is.

Ik vul desnoods vier keer per jaar lachend zo’n VAR-aanvraag in, als ik maar niet gedwongen wordt om die duizend keer onhandigere en tijdrovendere ‘Beschikking Geen Loonheffingen’ (BGL) aan te vragen. Zo’n BGL zou ik voor elke opdracht en elke opdrachtgever opnieuw moeten aanvragen. Ik zou dat samen met mijn opdrachtgever moeten doen, die bovendien verantwoordelijk wordt voor de juistheid van de antwoorden. Ik spring met plezier door ieder hoepeltje die de overheid mij voor houdt, maar hoef ik dan s.v.p. niet samen met zakelijke relaties keer op keer vast te stellen wie nu precies een gezagsrelatie heeft met wie?

Jacht
En dat van die btw bedoelde ik ook niet zo. Desnoods betaal ik mijn omzetbelasting op weekbasis. Maar mogen wij zzp’ers dan onze zelfstandigenaftrek behouden? En dat kantoor aan huis kunnen we prima uit de nettowinst betalen. Maar hoeven wij dan niet verplicht mee te doen aan een collectieve pensioenregeling en arbeidsongeschiktheidsverzekering?

Ik beloof nooit meer te zeuren, als de overheid de jacht op de zzp’er staakt.

Waarom bleef de Europese economie achter, terwijl die van de VS herstelde?

Is Wolfgang Schäuble eindelijk om? De bezuinigingskoning van Europa trekt de beurs en gaat extra investeren in infrastructuur, onderwijs en energie. Tien miljard euro wil de Duitse minister van Financiën daarvoor de komende drie jaar uittrekken. Dat komt neer op een karige €3,3 mrd per jaar. Jaarlijks geeft de Duitse overheid pakweg €1.250 mrd uit, dus de investeringsimpuls van Schäuble bedraagt niet meer dan een kwart procent van de begroting. Bovendien begint de Duitser pas in 2016 met zijn bestedingsimpulsje. In 2015 zullen de kwakkelende Duitse en Europese economie er nog niets van merken.

Cheques uitschrijven zal Europa niet helpen, zei Schäuble nog geen maand geleden, nadat het IMF de groeiverwachtingen voor het eurogebied flink had verlaagd en IMF-directeur Christine Lagarde Duitsland opriep om met extra overheidsuitgaven de economie aan te zwengelen. Dat hij nu toch tien miljard uittrekt voor nieuwe uitgaven, is als een knieval voor het IMF uit te leggen. Maar dan alleen een puur symbolische knieval.

Laatste zetje
Misschien kreeg Schäuble het laatste zetje voor zijn symbolische gebaar wel van de Europese Commissie (EC). Afgelopen dinsdag maakte die nieuwe prognoses voor de Europese economie bekend en het beeld was niet fraai. De economie van het eurogebied groeit in 2015 slechts met 1,1%. In het voorjaar ging de EC nog uit van 1,7%. Belangrijke oorzaak van deze terugval is de groeivertraging in Duitsland. Ging de EC eerder nog uit van 2% groei in 2015, de raming voor Duitsland is nu verlaagd naar eveneens 1,1%. Een regelrechte recessie verwachten de economen in Brussel niet, maar veel meer dan aarzelende herstel zit er voor volgend jaar niet in.

Dat is natuurlijk niets nieuws. Sinds de kredietcrisis van 2008 en 2009 heeft de Europese economie keer op keer teleur gesteld. Vergeleken met de Verenigde Staten was het herstel in het eurogebied uitermate bescheiden. In het rapport dat de EC dinsdag publiceerde, wordt dat verschil tussen beide economische blokken verder geanalyseerd, en dat levert inzichten op die Schäuble wat gerust zullen stellen.

FDgraphic

Eurogebied
Gerekend vanaf het derde kwartaal van 2009 — het moment waarop volgens de Commissie de acute kredietcrisis voorbij was — is de Amerikaanse economie met 11,4% gegroeid. In dezelfde periode nam het bruto binnenlands product (bbp) van het eurogebied slechts met 3,5% toe. Waar werd dat verschil door veroorzaakt?

Niet door de uitgaven van de overheid. Die namen in de VS af met 0,7%, terwijl er in het eurogebied nog sprake was van een kleine toename van 0,2%. Een opvallende uitkomst die het standaardverhaal van de kapot bezuinigde Europese en grandioos gestimuleerde Amerikaanse economie, op z’n minst nuanceert.

De echte oorzaak van het groeiverschil zit in de binnenlandse bestedingen van de private sector. In de VS steeg de consumptie na het derde kwartaal van 2009 met 7,7%. In het eurogebied was dat percentage precies 0,0. Amerikaanse bedrijven investeerden 3,3% meer, Europese bedrijven 0,8% minder. Alleen de netto export (dat is export minus import) droeg in het eurogebied bij aan de groei.

Nulgroei consumptie
Hoge particuliere schulden, onzekerheid over de afloop van de eurocrisis en de oplopende werkloosheid noemt de EC als de belangrijkste redenen voor de nulgroei van de consumptie. Investeringen werden ook geremd door onzekerheid over de eurocrisis en te veel vreemd vermogen bij veel bedrijven, maar ook de zuinige Europese banken speelde een belangrijke rol. Dat Europese bedrijven vooral lenen bij de bank, terwijl die in de VS hun geld voor nieuwe investeringen aantrekken op de kapitaalmarkt, gaf het eurogebied tijdens de bankencrisis een extra nadeel, meent de Commissie.

Schuldigen wijst de EC in het rapport niet aan. Maar er is weinig fantasie voor nodig dat een veel sneller en doortastender optreden van de Europese politiek tijdens de eurocrisis veel onzekerheid had kunnen voorkomen. Snellere herkapitalisatie van de banken en schuldsanering van burgers had het herstel ook kunnen versnellen.

En extra uitgaven door de Duitse overheid? Het had ongetwijfeld geholpen. Maar dat de zuinige Schäuble het zeer trage herstel van het eurogebied heeft veroorzaakt, is op basis van de cijfers niet hard te maken.

Klimaat

Aan bizarre gebeurtenissen was deze week geen gebrek. Maar soms moet je als columnist de malligheid negeren, omdat er veel belangrijker nieuws is, dat dreigt onder te sneeuwen door de gekte van de dag.

Succes ermee
Daarom leest u hier geen column over de slappe knieën van de Europese Commissie die Frankrijk geen boete durft te geven. U woont nu in een muntunie zonder afdwingbare begrotingsafspraken. Succes daarmee, ik schrijf er niet over.

En verwacht ook geen verhandeling over de Japanse centrale bank die, na de zoveelste mislukte poging om met een massief opkoopprogramma de economische groei aan te wakkeren, nog maar één uitweg zag: een nog massiever opkoopprogramma. Inmiddels koopt de Bank of Japan meer staatsobligaties op dan de Japanse overheid kan produceren. Normaal zouden we daar samen veel plezier om hebben gehad, maar nu haal ik mijn schouder op over de monetaire obesitas van Japanners.

Geen direct effect
Evenmin ga ik woorden vuil maken aan die Duitse bank die negatieve rente gaat rekenen voor grote spaartegoeden. Ik negeer de herinnering aan de Europese Centrale Bank die op 12 juni, de dag dat men daar de depositorente voor banken negatief maakte, duidelijk op de website schreef dat ‘er geen direct effect zal zijn op uw spaargeld’. In andere weken zouden deze leugentjes om bestwil een column waard zijn. Maar nu niet.

Hier ook geen aandacht voor dat boek van financieel-geograaf Ewald Engelen, met daarin een heuse lijst met Nederlanders die fout waren tijdens de kredietcrisis. Niets over GroenLinkser Jesse Klaver die ongelijkheidseconoom Thomas Piketty naar de Tweede Kamer haalt zodat die daar de toevallig deze week verschenen vertaling van zijn bestseller kan aanprijzen. En geen woord over onze regering die een week nadat zij groot alarm sloeg over een onverwachte naheffing uit Brussel, vijf miljoen van de eigen burgers een onverwachte naheffing oplegt.

Maak fossiel duur
Allemaal leuke onderwerpen, die zich veel beter lenen voor een pinnige column dan een dik rapport van een VN-commissie over een probleem waar we de komende jaren nog helemaal geen last van zullen krijgen. Toch wijd ik deze schaarse ruimte in uw krant, of in elk geval de kleine 80 woorden die er na deze inleiding nog resten, graag volledig aan dat rapport. Daar gaan we:

Het klimaat verandert. De mens is een van de oorzaken. Om de temperatuurstijging nog enigszins binnen de perken te houden, moeten we voor het einde van deze eeuw stoppen met het in de fik steken van fossiele brandstoffen. Het goede nieuws is dat die doelstelling nog haalbaar is ook. Als econoom weet ik wel wat we moeten doen: voer een forse CO2-belasting in. Per direct. Liefst wereldwijd, desnoods eerst alleen in Europa. Maak fossiel duur, dan wordt het alternatief vanzelf rendabel.

 

(verscheen eerder hier)

Minder krediet voor Nederlandse bedrijven. Is het de vraag of het aanbod?

Wouter Bos stelde de vraag begin 2009 al: wat remt de Nederlandse kredietverlening, het aanbod of de vraag? Zijn banken te zuinig met het geven van leningen, of hebben bedrijven minder geld nodig voor nieuwe investeringen? Het antwoord op deze vraag was belangrijk voor de toenmalige minister van Financiën. Hij had met veel belastinggeld de banken gered, nu was het hun beurt om over de brug te komen met geld voor nieuwe economische groei.

Ruim vijf jaar later is de vraag nog even actueel en onbeantwoord als toen. De kredietverlening is sinds 2009 steeds verder vertraagd. Sinds juni 2013 is er zelfs sprake van regelrechte krimp, al neemt het tempo van die krimp de laatste paar maanden iets af. Zijn banken te gierig, of bedrijven te voorzichtig? De banken vertellen steevast: we krijgen weinig goede kredietaanvragen. Bedrijven komen vaak voor noodkrediet, maar daar is de bank niet voor. Gezonde bedrijven die krediet zoeken voor echte investeringen zie je veel minder aan het bankloket.

Schermafbeelding 2014-11-07 om 16.25.21

Autosleutels
Van ondernemers hoor ik heel andere verhalen. Het bankloket is open, maar zodra je voor een lening komt, vallen de rolluiken dicht. Hebt u onderpand? Hebt u veel eigen vermogen? Garanties? Kunt u onze hoge rente betalen? Legt u eerst de sleutels van uw magazijn, uw eigen huis en uw auto maar in het laatje, dan praten we misschien verder.

Ik ga in deze column op zoek naar het antwoord. We gaan dat antwoord vinden, om het vervolgens toch weer door de vingers te laten glippen. Er komt uiteindelijk geen bevredigend antwoord. Dat u het maar vast weet.

Knelpunt
Eerder dit jaar ging de de Nederlandsche Bank (DNB) ook op zoek naar de oorzaak van de kredietkrimp. Zowel vraag als aanbod krimpt, was de conclusie. Bedrijven investeren weinig en banken zijn veel voorzichtiger geworden met uitlenen. Maar de echte vraag beantwoordde DNB niet: waar zit de bottleneck, bij vraag of bij aanbod?

De recentste Bank Lending Survey (BLS) van de Europese Centrale Bank lijkt dat antwoord wel te geven. Uit deze kwartaalenquête onder banken blijkt dat juist in Nederland de banken strenger zijn geworden. Terwijl in Duitsland, Frankrijk en in het eurogebied als geheel meer banken de kredieteisen versoepelden dan verscherpten, was dat in Nederland in het afgelopen kwartaal juist andersom. In Nederland werd per saldo 14% van de banken strenger. Later meer over dit percentage.

Schermafbeelding 2014-11-07 om 16.25.32

Lagere rentemarges
Van alle grote eurolanden was Nederland ook het enige waar de banken per saldo geen afname van de rentemarges voor bedrijfsleningen meldden. In Duitsland en Frankrijk, maar ook in Spanje en Italië waren de banken die lagere rentemarges rapporteerden in de meerderheid. Zelfs voor risicovolle leningen ging de rentemarge in het eurogebied omlaag – behalve in Nederland.

Aan de vraagkant rapporteerden de Nederlandse banken per saldo geen verdere verslechtering. Ook dat is minder goed dan in Duitsland en Frankrijk waar de banken in meerderheid een toename van de vraag naar bedrijfskrediet meldden. Maar voor het komende kwartaal verwachten de Nederlandse banken ook hier een toename van de kredietvraag. We lopen blijkbaar een beetje achter.

Schermafbeelding 2014-11-07 om 16.25.41

Geen bewijs
Hebben we daarmee het antwoord gevonden? Krimpt de kredietverlening momenteel omdat de banken steeds strenger worden? De cijfers uit de BLS lijken dat aan te tonen.

Maar helaas, het is hoogstens een aanwijzing en zeker geen bewijs. Het eerder genoemde saldo van 14% van de banken dat strengere standaarden meldt, moet argwaan wekken, want dat percentage komt verdacht vaak voor in de BLS-database voor Nederland. Net als 29% en 43%. Die percentages zijn de afronding van 1/7, 2/7 en 3/7. Nederland heeft nu eenmaal niet zoveel banken. Meer dan zeven worden er niet ondervraagd. Dat ‘14% strengere banken’ betekent in dit geval dat er precies één bank strenger is geworden. Dat kan heel goed een van de kleinere banken zijn geweest, zodat het effect op de totale Nederlandse kredietverlening gering is.

Ik had u gewaarschuwd: ook na het lezen van deze column heeft Wouter Bos zijn antwoord niet. Misschien volgend kwartaal, als de nieuwe BLS uitkomt.

 

Lege schatkist

De zzp’er kost de schatkist jaarlijks miljarden. Zuinige leaseauto’s slaan een enorm gat in de Rijksbegroting. Maar weet u wat pas echt duur is? Dat niet iedereen in Nederland 52% belasting en premies betaalt. Als de overheid het toptarief van 52% voor alle inkomens zou hanteren, leverde dat € 225 mrd aan belastinginkomsten op. Maar in werkelijkheid komt er nog geen € 94 mrd aan loon-, inkomstenbelasting en premieheffing binnen. Een jaarlijkse kostenpost van € 131 mrd.

Waaruit bestaat dit astronomische bedrag? Lagere inkomens krijgen korting op hun marginale belastingtarief, tot wel 16 procentpunten. Ouderen krijgen soms zelfs een belastingsubsidie van 34 procentpunten. En alsof dat nog niet genoeg is, krijgen alle werkende Nederlanders een arbeidskorting uitgekeerd, die kan oplopen tot duizenden euro’s. De overheid wil met deze spectaculair hoge subsidies de inkomensongelijkheid in Nederland tegengaan. Dat is een nobel streven, maar met de € 131 mrd die deze operatie het Rijk jaarlijks kost, kunnen we alle 664.000 huishoudens met een inkomen onder de armoedegrens iedere jaar een kleine twee ton geven! Over verspilling gesproken!

Bent u daar nog? Ik hoop het, want bovenstaande alinea’s zijn van een ondragelijke domheid. Lagere belastingtarieven kun je geen inkomenssubsidie noemen. Het bestrijden van inkomensongelijkheid kost de staat geen € 131 mrd. Zo rekenen slaat nergens op.

Toch doen we het steeds. ‘De zelfstandigenaftrek kost de overheid jaarlijks € 1,8 mrd’, schrijven we dan. Of: ‘Stimulering van zuinige auto kostte de schatkist sinds 2007 € 6,4 mrd.’ Flauwekul. Het staat de overheid vrij om gaten in de begroting op te vullen met andere belastinginkomsten, en dat doet men dan ook. De totale som van geïnde belastingen in Nederland en de mate waarin bepaald gedrag fiscaal wordt gestimuleerd, zijn twee politieke beslissingen, die in principe niets met elkaar te maken hebben.

Als de overheid besluit dat zuinige auto’s en ondernemende zzp’ers een fiscale stimulans verdienen, bijvoorbeeld omdat beide een positief effect hebben op de maatschappij, dan besluit de overheid automatisch ook dat alle andere belastingen een fractie omhoog moeten. De belasting op maatschappelijk nuttige activiteiten gaat omlaag, die van minder nuttige activiteiten omhoog. Zo worden de collectieve uitgaven op de minst verstorende wijze gefinancierd.

Natuurlijk kan de overheid na verloop van tijd anders gaan denken over het maatschappelijk nut van zuinige auto’s of zzp’ers. Dan kan de fiscale stimulans weer wat omlaag, en alle andere belastingen ook. Dat is een politieke keuze, die met het wel of niet goed gevuld zijn van de schatkist niets te maken heeft.

 

Een boete voor Frankrijk is niet zo onwaar-schijnlijk als je denkt

Frankrijk moet het huiswerk overdoen. Het land krijgt nog geen onvoldoende van de Europese Commissie en ook nog geen strafwerk. Maar de begroting die de Franse regering vorige week inleverde is nog niet goed genoeg. Minister van financiën Michel Sapin moet snel met iets beters te komen., anders dreigt Frankrijk een boete te krijgen voor het overtreden van de begrotingsregels van het Stabiliteitspact.

Duits akkoordje
Een boete voor Frankrijk? Ik hoor u lachen. Frankrijk krijgt natuurlijk nooit een boete. Ze zullen het wel weer op een akkoordje gooien met de Duitsers en zo de Europese Commissie passeren. In alle jaren sinds de start van de euro in 1999 is het de Franse regering maar vijf keer gelukt om het begrotingstekort onder de 3% te houden. De staatsschuld is inmiddels opgelopen tot meer dan 92% van het bbp. Maar een boete voor overtreding van de begrotingsregels kregen de Fransen nog nooit.

Schermafbeelding 2014-11-01 om 19.41.39

Bovendien, moet zo’n boete deze keer worden opgelegd door een Franse oud-minister van financiën? Socialist Pierre Moscovici treedt per 1 november aan als eurocommissaris van economische en financiële zaken. De man die zelf als minister van financiën tussen 2012 en 2014 de begrotingsregels consequent overtrad en in Brussel twee jaar uitstel wist uit te ritselen, moet straks zijn opvolger en partijgenoot Michel Sapin beboeten.

Tijdens de hoorzitting in het Europees Parlement verzekerde Moscovici de kritische parlementariërs dat zowel grote als kleine landen de regels moeten volgen. Hij beloofde: u kunt op mij rekenen als een eerlijke scheidsrechter. Enig cynisme lijkt op z’n plaats.

Hardliner
Maar misschien zal hij zijn woorden wel waar móéten maken. In de nieuwe Europese Commissie van Jean-Claude Juncker staat boven elke gewone eurocommissaris een vicepresident. In hoeverre die de baas kan spelen, weten we nog niet, maar de vicepresident boven Moscovici is in elk geval een hardliner. Het is Valdis Dombrovskis, die als premier van Letland tussen 2009 en 2014 zijn land middels harde bezuinigingen klaarstoomde voor de euro. Als hij van Juncker de kans krijgt om Moscovici te overstemmen, is een harde aanpak van Frankrijk toch mogelijk.

En als eenmaal een voorstel van de Europese Commissie op tafel ligt, waarin Frankrijk wordt beboet, zal blijken dat het veel lastiger is dan vroeger om zo’n boete in de Europese Raad tegen te houden. Vroeger was daar slechts een minderheid van de EU-lidstaten voor nodig. Maar sinds 2011, toen de Duitsers in ruil voor het Europese noodfonds een strenger Stabiliteitspact eisten, kan alleen een grote meerderheid van lidstaten een boetevoorstel tegenhouden.

Om precies te zijn: vanaf 1 november aanstaande, zijn de stemmen van minimaal 55% van de eurolanden nodig om een boetevoorstel tegen te houden. Frankrijk zelf mag niet meestemmen. Bovendien moeten in die tegenstemmende landen minimaal 65% van bevolking van het eurogebied (minus Frankrijk) vertegenwoordigen. Vooral die laatste conditie is belangrijk, want een groep landen met 35% van de bevolking is dus al genoeg om een boetevoorstel er door te krijgen.

Wat rekenen met bevolkingsaantallen leert dat een coalitie van Duitsland en Nederland al zo’n ‘beslissende minderheid’ zou vormen. Mocht Nederland de kant van de Fransen kiezen dan lukt het Duitsland met bijvoorbeeld Oostenrijk en Slowakije ook. Zijn het de Duitsers die door de knieën gaan, dan kan Nederland samen met bijvoorbeeld België en de landen die wel hard moesten bezuinigen, Griekenland, Ierland, Portugal en Spanje, een beslissende minderheid vormen.

Schermafbeelding 2014-11-01 om 19.40.57Ingewikkelde formule
Een boete is sinds de verscherping van de regels dus een stuk waarschijnlijker geworden. Maar hoe hoog is zo’n boete eigenlijk? Daarover gaan in de pers verschillende verhalen. In het stabiliteitspact staat een ingewikkelde formule omschreven: de boete bedraagt 0,2% van het bbp van de overtreder, plus nog eens 0,1% van het bbp voor iedere procentpunt overschrijding van het 3%-plafond, met een maximum van in totaal 0,5% van het bbp.

Schermafbeelding 2014-11-01 om 19.43.20

In de grafiek hierboven is te zien hoe dit uitpakt. Tussen 3% en 6% begrotingstekort is sprake van een steeds hogere boete. Na 6% blijft de boete steken op de maximale 0,5%. Voor Frankrijk, met een tekort van ruim 4%, zou dat neerkomen op zo’n €6,5 mrd.

 

Beboet Frankrijk

Frankrijk had de afgelopen jaren al vaak een draai om de oren moeten krijgen. Maar zelden was het moment voor een oorvijg zo perfect als nu.

De Franse regering heeft er alles gedaan om de begrotingsregels van het Stabiliteitspact op zoveel mogelijke manieren te overtreden. Het tekort zal in 2014 met 4,4% van het bruto binnenlands product ver boven de 3%-grens liggen.

Het is ook nog eens gestegen vergeleken met vorig jaar, terwijl de afspraak was dat het zou dalen. Bovendien willen de Fransen in 2015 de begrotingsregels weer ruim overtreden. Het tekort komt dan voor het achtste jaar op rij boven de 3% uit. De tijd is rijp voor een boete.

Al was het maar omdat Frankrijk nog maar enkele jaren geleden volmondig instemde met het versterken van het Stabiliteitspact. Eind 2011, dus midden in de eurocrisis, besloten de eurolanden om de Europese Commissie meer macht te geven bij het vaststellen van overtredingen en opleggen van boetes. Onderonsjes tussen lidstaten, zoals in 2003, toen Duitsland en Frankrijk het op een akkoordje gooiden en de begrotingsregels buiten spel zetten, zouden na 2011 niet meer kunnen voorkomen.

Dat Frankrijk volgens de laatste berichten toch ook nu weer een dealtje met de Duitsers wil sluiten, en zo de Europese Commissie buiten spel wil zetten, zou al reden genoeg moeten zijn voor een boete. Nu is het moment om te laten zien dat het begrotingsbeleid in de muntunie geen zaak meer is van handjeklap tussen nationale politici.

Met een boete voor Frankrijk is in een keer duidelijk dat de regels bijten en dat grote eurolanden geen speciale behandeling krijgen. Dat maakt het voor de kleintjes ook makkelijker om impopulaire maatregelen te nemen.

Maar is het niet contraproductief? Het tekort wordt toch alleen maar hoger door zo’n boete? Dat was altijd al een drogredenering, want een groot tekort is een beleidskeuze, geen ongeluk. Maar op dit moment gaat het al helemaal niet op. De Franse rente is laag, dus de boete drukt nauwelijks op de begroting.

Reken maar mee: Frankrijk zou een boete van pakweg 0,3% van het bruto binnenlands product kunnen krijgen, dat is ruim € 6 mrd.

Als Frankrijk dat bedrag voor 30 jaar leent, kost dat bij de huidige lage rente zo’n € 150 mln per jaar. Dat is nog niet een achtste procent van de jaarlijkse overheidsuitgaven van Frankrijk. Lenen ze het voor 10 jaar, dan kost het € 85 mln. Een schijntje.

Die lage rente geeft natuurlijk ook aan dat de financiële markten zich weinig zorgen maken over Frankrijk. Moet Brussel dat dan wel doen? Jazeker, om de Europese muntunie te laten functioneren zijn nu eenmaal stevige begrotingsafspraken nodig.

Het afdwingen van die afspraken was nog nooit zo opportuun als nu.

(Verscheen eerder hier

Volgens IMF heeft Europa 40% recessiekans. Hoe betrouwbaar is dat?

(Deze column verscheen eerder hier)

Het was deze week weer ouderwets onrustig op de beurs. Paniek om niks en angst voor alles, hielden de financiële markten in de greep. Het slechte nieuws uit Griekenland, Frankrijk en Duitsland klonk voor beleggers als een startschot voor een behoorlijke koerscorrectie.

Maar het ‘op uw plaatsen’ voor deze correctie was al een week eerder te horen: in Washington, toen IMF-topvrouw Christine Lagarde, haar sombere verwachtingen voor 2015 uitsprak. De wereldeconomie zou minder voorspoedig groeien dan eerder gedacht en in het eurogebied was er zelfs een flinke kans op een nieuwe recessie.

Recessiekans Europa
Vooral die laatste voorspelling zorgde voor onrust. Een recessie in Europa, de derde in zes jaar tijd, net nu we dachten dat de situatie hier weer enigszins was gestabiliseerd. Wat het helemaal griezelig maakte, was dat Lagarde met wetenschappelijk aandoende precisie wist te vertellen hoe groot de recessiekans was: tussen de 35 en 40%.

Het eurogebied loopt dus niet een ‘behoorlijk risico’ op een recessie, of een ‘aardige kans’ op economische krimp, maar zit met een waarschijnlijkheid van 35 tot 40% het komende jaar weer twee kwartalen achtereen met een groei van minder dan nul. Zo precies kan het IMF dat blijkbaar voorspellen.

Schermafbeelding 2014-10-28 om 12.29.40

Voorspelling Lagarde
Maar hoe komt Lagarde aan die wijsheid? Sinds wanneer zijn economen in staat dit soort kansberekeningen te maken? En is het enigszins betrouwbaar? Om met die laatste vraag te beginnen: de voorspelkracht is nog onbewezen. Pas sinds 2012 maakt het IMF dit soort kansberekeningen. De korte trackrecord is niet al te best.

In oktober 2012 er was volgends het IMF een kans van maar liefst 80% op een recessie in het eurogebied. Om precies te zijn: het IMF dacht dat er gedurende de aankomende vier kwartalen 80% kans was op twee achtereenvolgende kwartalen met economische krimp. Het pakte anders uit. In het vierde kwartaal van 2012 kromp de economie van het eurogebied nog met 0,2%. Maar een kwartaal later was er sprake van groei (0,3%) en ook de twee daaropvolgende kwartalen groeide de economie.

Toch voorspelde het IMF in april 2013 nog een 50%-kans op een recessie in het eurogebied. Op die voorspelling volgden vier kwartalen met groei. Het was geen enorm hoge groei, maar het eurogebied kwam niet in de buurt van zo’n ‘technische recessie’ met twee kwartalen krimp.

Schermafbeelding 2014-10-28 om 12.29.59

Schermafbeelding 2014-10-28 om 12.30.09

Model IMF
De kansberekeningen worden gegenereerd door een model dat het IMF recentelijk heeft ontwikkeld: het Global Projection Model (GPM). Daarin zijn de grote economieën van de wereld gemodelleerd, inclusief hun interacties. Een groot deel van de coëfficiënten is geschat op basis van cijfers uit het verleden, een klein deel is ‘geprikt’, dus bedacht door de modelbouwers zelf.

Met dit model kun je onder andere berekenen wat er met de economische groei gebeurt, als sprake is van een economische schok. Slaat de groei om in krimp, als de economie geraakt wordt door een schok die – op basis van het verleden – in het komende jaar met 40% kans kan optreden? Zo ja, dan is de kans op een recessie dus 40%. Het is een inventieve methode, maar of het goede voorspellingen oplevert valt nog niet te zeggen.

Daadwerkelijke kans
Bovendien zegt deze methode niets over de daadwerkelijke kans op economische tegenvallers. Het gaat om de kans op een recessie bij voorspelbare schokken. Onvoorspelbare schokken kunnen – uiteraard – niet worden meegenomen. Dat betekent dat de toegenomen kans op een Europese recessie, die het IMF signaleert, vooral komt door de wat lager dan verwachte economische groei in het recente verleden. Omdat die groei minder was, komt de groei bij een normale schok eerder onder de nul, en is er dus eerder sprake van een recessie.

Het IMF voorspelt dus geen toename van tegenvallers, maar slechts een grotere kans dat tegenvallers tot negatieve groei leiden, omdat het startpunt van het eurogebied lager ligt dan eerder geraamd. Het angstbeeld van 40% recessiekans zegt daarom meer over de tegenvallers in het recente verleden, dan over die in de toekomst.